证券基础知识 1-第48部分

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或某一行业的风险。它只对某些证券投资有造成损失的可能性，而不与整个
市场发生系统联系。非系统风险包括违约风险和经营风险，该风险可以通过

证券投资组合等分散风险的方法，使证券投资收益提高，以弥补或抵消不同
证券投资风险。依据现代证券组合理论，系统风险和非系统风险都可能对证
券投资产生影响。因此，在分析证券投资风险时，不能仅着眼于与该证券相
关的信息，而且应当了解与整个证券市场相关的系统风险信息。这样，才可
能对证券投资风险做出科学计量。

上述理论从不同角度分析了证券市场与证券信息之间的联系。证券市场
与相关信息之间结合的内在机制表现为两个方面：

第一，证券投资者通过活跃的证券投资分析，以确定反映证券市场信息
的价格波动趋势。为此，必须寻求并获得新的信息来源。在新的信息尚未公
开之前，迅速做出证券买、卖或继续持有的决定，这一程序表明证券价格迅
速表现未公开披露信息的机制。价格表现信息分为两个层次：一是信息未公
开时，某一投资者利用该信息，做出投资决定及确定单一交易价格。二是信
息公开时，整个证券市场价格对信息的反映。当某一投资者依据提前获取的
信息做出符合未来市场价格趋势的投资决定时，其投资结果将是获益。

第二，内幕交易机制。单一投资者在获取非公开信息时，其交易价格必
然反映该信息。假若公司股东或主要经营者利用工作便利，获取公司未公开
的内幕信息，并交易该公司证券，知内幕信息者将获取较一般公众投资者有
利的信息优势。内幕交易者可以利用非公开的内幕信息，准确预测未来证券
价格走势，从而比一般公众拥有更多的投资获利机会。

通过以上分析，可以得出以下结论：证券市场价格波动与证券市场信息
及其公开程度密切相关。信息公开程度不同，获得信息的投资者的获利程度
也不同。完全公开的信息，对单一投资者获利程度影响不大。只有提前获取
信息者或者知内情者，才可以利用信息优势获取较高投资收益。从信息范围
看，影响证券市场的信息群，不仅指与证券本身相关的信息，还包括其他可
能影响证券市场的信息。所以，仅以公开公司财务资料的方式，表现公司某
一时期静止状态的财务或经营状况，不可能完全对证券市场投资者形成实质
性保护。因此，证券法律制度担负的任务是：a。使可能影响证券市场的一切
信息完全公开，并保证信息的真实性，准确性和及时性。b。保证每一投资者
有均等、公平的获取信息机会，以使所有投资者的获利、受损机会均等。c。
为保证公开信息的真实性，应当对证券欺诈、误导、虚假陈述等不法行为予
以法律制裁，并使受损者得到必要的经济补偿。d。禁止知内幕信息者利用信
息、滥用信息进行交易，获取不正当利益，破坏证券市场的公平、公正性。

2）公开信息制度的意义。为了确保信息公开，各国均以法律强制功能
保证信息公开。可以说，强制信息公开制度，是信息公开制度生命力之所在。
强制信息公开制度的意义如下：
①有利于投资判断。从投资者角度看，投资获利是唯一的目的。要从种
类繁多的有价证券中，选择最有利的投资机会，投资人应当对发行公司的资
信财力及其公司运营状况有充分了解。从证券价格形成角度看，除发行者营

业收入外，还受公司合并、经营权转移、新资源及新产品开发等公司经营状
况的影响。因此，只有使投资者公平取得发行公司信息，才可能择优做出投
资判断，以达到最大收益、最小风险之功效。

②防止信息滥用。公平的证券市场，投资者有均等获得信息的权利和投
资获益的机会。股票和公司债券的发行是股权或公司债权转移的过程，也是
风险分化的过程。如果没有信息公开制度，发行者则可能散布虚假信息、隐
匿真实信息或滥用信息操纵市场，或以其他方式欺骗投资者、转嫁风险，使
证券市场无法显示证券的真正价格，市场弊端将由此产生。
③有利于经营与管理。信息公开主要是公司财务制度的公开。在企业长
期的经营管理活动中，国际上已经形成一整套科学完整的会计制度。运用国
际会计制度管理企业，将使发行公司管理机制趋向国际化、规范化。通过公
开制度的实施，还可以扩大发行公司的社会影响，提高企业知名度，实现广
告宣传的附属效应。
④防止不当竞业。在公司制度的演化过程中，股份有限公司的内部关系
采用了政治上的分权模式，将企业所有权与企业经营权相分离。公司董事会
掌管企业经营权。为保证经营权的合理行使，维护股东和公司债权人的利
益，一些国家的公司法规定董事有勤免义务、忠实义务和竞业禁止义务。a。
勤免义务指公司董事、监事行使经营与监督权时，应尽其职责。b。忠实义务
指董事执行职务与本公司利益发生冲突时，应以公司利益为优行考虑。c。竞
业禁止义务指公司董事为自己或第三人从事属于公司营业范围的交易时，必
须公开有关交易的重要事实，并须得到股东大会的许可。因为董事从事竞业
行为可能夺取公司的交易机会，牺牲公司利益，或利用职务上知道公司机密
的便利，对公司造成损害。因此，以法律规定董事承担竞业禁止义务，是维
护公司和股东权益的重要手段之一。
⑤提高证券市场效率。证券发行与证券投资是实现社会资源配置的过
程。这一过程，主要依靠市场机制进行调节。排除管理机构的监管因素，公
司有价证券何时发行、发行何种、发行多少，取决于市场要求及投资者的投
资能力。证券投资是一个选择过程。如果企业资信良好，实力雄厚，管理甚
佳，盈利丰厚，其发行的证券必为广大投资者所青睐。因此，为使投资者科
学选择投资证券，实现资源的合理配置，必须建立完备的信息公开系统。信
息公开是提高证券市场效率的关键因素。
（3）信息公开的法律标准。证券法律制度的信息公开标准，是衡量信
息公开的基本尺度。信息公开的标准需要通过法律规范完整地表述出来，实
施者依照这一标准衡量或约束自己的行为。违反或未达到该标准的，其发行
及其他证券行为或归于无效；或应受到法律制裁。我们都知道，企业的活动
是复杂多样，变化异常的。所以要以稳定的法律规范形式规范这些复杂的经
济现象，无疑是十分困难的。因此，在具体的衡量过程中，需要对标准作具
体的解释，以克服立法非周延的缺陷。使作为法律的标准，既明确、具体、

易于执行，又高度凝练、涵盖广泛，以达到以不变应万变的目的，从而为法
律解释与实施留下相应的空间。故理论上，信息公开的法律标准应当概括
为：信息的全面性、资料的真实性、时间的时效性、空间的易得性、内容的
易解性、形式的适法性。

1）全面性。指凡是供投资人判断证券投资价值的有关资料，应全部记
载于法定文件中，并予以公开。如果公开资料有隐瞒、遗漏情形，则提交的
文件或交付证券取得人的文件不发生法律效力。怎样才能具备信息公开的完
全性，涉及一系列复杂问题。其中最重要的是信息公开范围和公司保守商业
秘密的界限划分。前者指如果法律制度确定的公开范围失之过宽，则制度形
同虚设；如果失之过窄，又难以达到保护投资者的目的。任何法律规范必须
以现实的可行性为存在前提。依据行为责任自负的公理，信息公开的主体只
能是证券发行者。信息公开的范围应限定于证券发行公司内部一切与投资判
断相关的资料。至于市场和政策等因素，发行者无此公开义务。后者指涉及
证券发行人保守商业秘密与公众投资者要求信息公开、提高发行人透明度的
冲突。化解这一矛盾的关键不在于使公司信息毫无保留地彻底公开，而是应
当以法律制度界定免于披露的商业秘密或其他企业信息的界限，使信息公开
范围明晰化。因此，所谓企业信息公开的完全性也是相对的。
2）真实性。指发行者公开的信息资料应当准确、真实，不得虚伪记载、
误导或欺骗。为保证公开信息的真实性，证券法律制度应从四个方面予以规
范。
①保证义务。信息公开为证券发行或上市的必备法律要件，发行公司应
依法负有保证公开信息真实的义务。在实行证券发行注册制的国家，如果公
开者虚假陈述、误导或重大遗漏，发行注册申请或上市申请归于无效。在实
行核准制的国家，如果公开者未尽真实保证义务，则不得获得发行或上市核
准。保证公开信息真实，既是证券发行人的义务，又是证券行为的生效条件。
②审核监管制度。不同的审核体制，对信息公开文件真实性的监管采取
不同的方式。在实行注册制的国家，自证券发行人提出证券发行申请开始，
至效力发生时止为等待期间。此间，证券监管机构应就注册申请文件记载事
实加以审查，如有虚假或欠缺重要事实的记载，则令申请人重新修正，必要
时可以停止申报效力。在实行核准制的国家，证券监管机构专设审查部门，
就公开资料的真实性进行实质审查。符合条件者，核准证券发行。
③公开资料签证制度。公开资料，如资产负债表、损益表或其他财务、
法律文件等，应经独立、公认的会计师、律师机构签证，以保证公开资料的
真实性。西方国家对会计师、律师及其机构有完整的资格认证和监管制度。
其中，中立、独立的法律地位是保证其签证真实、公正、有效的关键因素。
④法律责任保障制度。如果公开资料虚假、欠缺，即使通过审核，也将
面临随时终止效力的危险。法律制度将对虚假陈述、重大遗漏的当事人，科
以民事、刑事处分。对从事证券业务的会计师、律师将处以停止营业、撤销

从业资格等处分，甚至刑事处罚。

3）时效性。指向公众投资者公开的信息应当具有最新性。公开资料反
映的公司状态为现实公司状况，公开资料交付的时间不超过法定期限。理论
上，投资者的期望收益取决于公司将来的获利能力。为了预测将来公司的营
业前景，必须依据目前公司的营业状况、收益程度及其发展潜力判断。如果
影响证券市场价格的重要信息因素，在发生后相当时间内才得以公开，公开
信息作为投资判断依据的价值将不复存在。为保证公开信息的有用性，必须
以资料公开的最新性、现实性和时效性作为衡量标准。
公开信息时效性的标准，是一个动态概念，即从证券发行前到上市后的
持续经营活动期间，向公众投资者披露的资料应当始终是最新的和及时的。
为此，法律制度规定的公开分为发行公开与持续公开。前者为证券发行前、
交付前或交付时，向投资者提交的法定公开资料。后者指证券发行后，在经
营期间内，随时依法公开的企业信息，以保证公开资料的持续性。为保证公
开资料的时效性，法律制度应作以下必要约束：①公开说明书的内容应当反
映公司现实财务、营业及其他公司状态。如果提交的资料符合法定时间，而
内容反映的是企业过去状态，则违反时效性标准。②应当规定交付公开说明
书的有效期限。通常，应当在投资人取得或买入证券之前或同时，将公开说
明书交付投资人。如果投资人在买进或取得证券后，才得到公开说明书，此
文件为回顾书。该资料只能作为判断已取得或买入证券是否可以继续持有或
转让的判断依据。向投资者交付公开文件的法定时间，美国《证券法》要求
于证券出售后交付证券前，或同时交付。日本《证券交易法》规定，发行者、
有价证券销售者、承购人及证券公司通过募集或销售，使他人取得或销售有
价证券，必须事先或同时提交申报书和公开说明书。我国《上海市证券市场
交易管理办法》第　
19条规定，发行者应于证券发行　
7日前，在证券主管机
关指定的报刊上，刊登证券发行章程或招股说明书。股票发行者应于发行
前，向应募者交付招股说明书。

4）易得性。指公开资料容易为一般公众投资者所获取。实践中，资料
公开方式有三种：①由证券发行者或出售者直接向投资者交付债券发行章
程、招股说明书等公开资料。②将有价证券发行申报书、公开说明书等公开