巴菲特与索罗斯的投资习惯-第6部分

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及时撤退1987年，索罗斯估计日本股市即将崩溃，于是用量子基金在东京做空股票，在纽约买入标准普尔期指合约，准备大赚一笔。

　　但在1987年10月19日的“黑色星期一”，他的美梦化成了泡影。道指创纪录地下跌了22。6％，这至今仍是历史最大单日跌幅。同时，日本政府支撑住了东京市场。索罗斯遭遇了两线溃败。

　　“他做的是杠杆交易，基金的生存都受到了威胁。”两年后接管了量子基金的斯坦利·德鲁肯米勒（Stanley　Druckenmiller）回忆说。

　　索罗斯没有犹豫。遵循自己的第三条风险管理法则，他开始全线撤退。他报价230点出售他的5　000份期指合约，但没有买家。在220点、215点、205点和200点，同样无人问津。最后，他在195~210点之间抛出。具有讽刺意味的是，卖压随着他的离场而消失了，该日期指报收244。5点。

　　索罗斯把他全年的利润都赔光了。但他并没有为此烦恼。他已经承认了他的错误，承认自己没有看清形势，而且，就像在犯了任何错误时一样（不管是小错误还是像这次这样威胁到生存的错误），他坚持了他的风险控制原则。这次的唯一不同之处在于头寸的规模和市场的低流动性。

　　首先是生存。其他所有事情都不重要。他没有惊呆，没有迟疑，没有停下来分析、反思或考虑是否该保留头寸以期形势扭转。他毫不犹豫地撤出了。

　　索罗斯的投资方法是先对市场做出一个假设，然后“聆听”市场，考虑他的假设是正确的还是错误的。在1987年10月，市场告诉他他犯了一个错误，一个致命的错误。当市场推翻了他的假设时，他不再有任何理由保留他的头寸。由于他正在赔钱，他的唯一选择就是迅速撤退。

　　1987年的股崩使华尔街被死亡阴云笼罩了数月之久。“事后，我认识的每一个在股崩中遭了殃的经理人都变得几乎麻木了，”德鲁肯米勒说，“他们都变得无所适从，我指的都是业内的传奇人物。”

　　就像杰出的对冲基金经理迈克尔·斯坦哈特（Michael　Steinhardt）所说：“那个秋天实在让我沮丧，我甚至不想再继续干下去。想到我在该年早些时候曾提出过预警（建议保持谨慎），那些损失更让我痛苦。也许我失去了判断力，也许我不如以前了。我的信心动摇了。我感到很孤独。”

　　但索罗斯不是这样。他是损失最大的人之一，但他没有受到影响。

　　两周后，他重返市场，猛烈做空美元。由于他知道如何处理风险，坚持着自己的法则，他很快就把灾难抛到了脑后，让它成为历史。而总体算来，量子基金该年度的投资回报率仍然达到了14。5％。　
摆脱情绪的控制投资大师们的精神状态有个与众不同之处：他们可以彻底摆脱情绪的控制。不管市场中发生了什么，他们的情绪都不会受到影响。当然，他们或许会快乐或悲伤，恼怒或激动，但他们有能力迅速将这些情绪抛在一边，让大脑清醒起来。

　　如果你被个人情绪左右了，那么你在风险面前是极为脆弱的。被情绪征服的投资者（即便从道理上讲，他完全知道事情出错时应该去做些什么）常常畏首畏脚，无休止地苦思应该怎么做，为了缓解压力，他们往往以撤退（通常以赔本价）收场。

　　巴菲特凭借他的投资方法实现了必要的情绪分离。他关注的是企业质量。他唯一担心的是他的那些投资是否一直符合他的标准。如果是，他会高兴，不管市场如何评价它们。如果他持有的一只股票不再符合他的标准，他会把它卖掉，不管市价如何。

　　沃伦·巴菲特根本不关心市场动向，难怪他经常说就算股市关闭十年他也不在乎。　
“我也会犯错”就像巴菲特一样，索罗斯的投资方法有助于让他的情绪与市场分离。但除了他和巴菲特都拥有的一种自信外，他的最终防护法宝还有“四处游走，对任何有耐心听完的人说他也会犯错”。

　　他会对某一特定市场如何以及为什么变化做出一个假设，然后以这个假设为基础进行投资。“假设”这个词本身就暗示了一种高度试验性的立场，持这种立场的人不大可能“与他的头寸结婚”。

　　然而，就像他曾公开预测“1987年股崩”将从日本而不是美国开始一样，他有时候也会对“市场先生”的下一步行动持确定态度。如果现实并不像他想象的那样，他也会大吃一惊。

　　索罗斯确信他也难免犯错，这种信念压倒了其他所有信念，是他的投资哲学的基础。因此，当市场证明他是错的，他会立刻意识到错了。与许多投资者不同的是，他从不以“市场错了”为由保留头寸。他会及时撤出。

　　因此，他能够无所牵挂地彻底摆脱麻烦处境，在其他人看来，他是一个没有感情的禁欲主义者。　
“我也会犯错”（2）4。　精算风险管理

　　实际上，第四种风险管理方法就是像保险公司一样运作。

　　一家保险公司在签下一张人寿保单的时候根本不知道它是否要赔付投保人。也许第二天就要赔，也许100年以后才会赔。这对它来说是无所谓的。

　　一家保险公司不会去预测你什么时候死，你邻居的房子什么时候被烧成平地或洗劫一空，或其他任何他已经保了险的特殊事件。

　　保险公司的风险控制方法是签下大量保单，因为这样一来，它就可以以相当高的准确程度预测它的年均赔付金额。

　　在考虑一般情况而非特殊事件的前提下，保险公司可以根据事件的平均预期值来设定保费水平。因此，你的人寿险保费是根据同一性别的人的平均期望寿命和你申请保险时的医疗条件算出来的。保险公司不会去判断你的期望寿命。

　　计算保费和风险水平的人被称做精算师，这就是我把这种风险控制策略称为“精算风险管理”的原因。

　　这种方法以一种叫做“风险期望值”的平均值为基础。

　　尽管投资大师们可能会使用人们普遍接受的相同术语，但他们真正关心的是平均利润期望值。

　　例如，如果你拿1美元赌一枚硬币抛落后正面朝上，那么你的输赢几率都是50％。你的平均利润期望值是0。如果你将硬币抛上1　000次，每次都下注1美元，那么你在赌博结束时的资金应该和开始时差不多（如果不寻常的一连串背面朝上没让你中途破产的话）。

　　50％的几率根本没意思，特别是在你交纳了交易费之后。

　　但如果你的输赢几率各是55％和45％，情况就不一样了。你在连续事件中的总盈利会超过你的总损失，因为你的平均利润期望值已经上升到了0。1…你投入的每1美元都有望变为1。1美元。

　　赌博、投资和风险

　　赌博：名词…有风险的举动；任何含有风险的事件或事物。

　　及物动词…冒巨大的风险，希望获得巨大的利益。

　　不及物动词…投注或把宝押在有特定发生几率的某件事上。

　　人们经常将投资和赌博等同起来，理由也很充分：本质上说，精算就是“玩几率”。

　　另一个理由（但是个坏理由）是，有太多的投资者是带着赌博心态进入市场的…“希望获得巨大的利益”。在初次进入商品市场的交易者中，这种心态更是常见。　
“我也会犯错”（3）为了说明两者的相似性，让我们考虑一下一个赌徒和一个职业赌博者之间的区别。

　　赌徒为钱而玩运气游戏…希望获得巨大的利益。由于他很少能赢钱，他的主要回报只是玩游戏的刺激。这样的赌徒养活了拉斯韦加斯、蒙特卡罗、澳门和世界各地的赌博业彩票机构。

　　赌徒将自己置于“运气之神”的摆布下，不管这些“运气之神”有多么仁慈，他们的尘世代表们却是靠“永不跟笨蛋客气”的座右铭生活的。结果，用巴菲特的话说：

　　当人们参与那些看起来吃亏不大的资金交易时，财富转移就发生了，拉斯韦加斯就是靠这种财富转移发家的。

　　相比之下，一名职业赌博者知道他所玩的那个游戏的胜负几率，只会在自己赢面大时下注。与那些周末赌徒不一样，他并不依靠骰子的滚动。他已经计算了游戏的输赢几率，因此从长期看，他的收益必然大于损失。

　　他是带着保险公司签保单的心态参与游戏的。他重视的是平均利润期望值。

　　他有自己的系统…就像投资大师一样。而这个系统的一部分就足以让他立于不败之地，那就是选择那些从统计学上看可以在长期内盈利的游戏。

　　你无法改变扑克牌、二十一点或轮盘赌游戏的输赢几率，但你可以计算几率，算出你是否有可能在对你有利的平均利润期望值（几率）下玩游戏。

　　如果没可能，那就不要玩。

　　傻瓜！

　　职业赌博者的诀窍不仅仅是计算几率：他们会寻找胜负天平必然倾向于他们的赌博机会。

　　我有个朋友是戒酒无名会的会员。有一次，他坐了60分钟的渡船离家办事，在晚间返航时，他发现一群酒鬼坐在船尾的一张桌子旁，还喝着从酒吧里买的啤酒寻欢作乐。

　　于是他拉过一张椅子，从包里拿出一副牌说：“有人想玩两圈吗？”

　　职业赌博者很少会买彩票。

　　职业赌博者不会真的去赌博。他们不会“怀着获得巨大利益的希望冒大险”。他们会不断重复小额投入，从数学上看，他们的投入必将有所回报。

　　投资不是赌博。但职业赌博者在扑克桌上的行动与投资大师在投资市场中的行动有异曲同工之妙：他们都懂风险数学，只会在输赢几率对他们有利的情况下把钱摆到桌面上。　
精算投资在沃伦·巴菲特刚开始投资时，他的方法与现在大不相同。他采纳了他的导师本杰明·格雷厄姆（Benjamin　Graham）的方法，而格雷厄姆的系统是以精算为基础的。

　　格雷厄姆的目标是购买被低估的中等企业普通股，“如果它们的价格是真实价值的2/3或更低”。

　　他只靠分析公开信息评估企业价值，他的主要信息来源是企业的财务报表。

　　一个企业的账面价值是衡量其内在价值的基本依据。格雷厄姆的理想投资对象是那种市场价格远比资产变现额或清算价值要低的企业。

　　但一只股票价格偏低可能有多种原因。也许相关行业正在衰退，也许管理队伍不胜任，也许某个竞争对手用一种更好的产品把这个企业的所有顾客都抢走了，等等。你在企业的年报中找不到这类信息。

　　光靠分析数据，格雷厄姆不会知道股票为什么便宜。所以他购买的某些股票因企业破产而变得一钱不值；某些股票难得偏离他的购买价；还有一些则恢复到或超过了它们的内在价值。格雷厄姆很少能预见到哪只股票会发生以上的哪种情况。

　　那么他怎么赚钱呢？事实上，他会购买数十只这类股票，因此上涨股的利润远远超过了其他股票的损失。

　　这就是精算风险管理法。就像一家保险公司愿意为某个特定风险等级的所有成员保火险一样，格雷厄姆也愿意购买某种特定类型的所有股票。

　　举个例子，保险公司不知道谁的房子会着火，但它很清楚它赔偿火灾损失的几率。同样，格雷厄姆不知道他的哪一只股票会上涨，但他知道一般情况下他购买的股票中有百分之多少会上涨。

　　一家保险公司必须以恰当的价格出售保险才能赚钱。类似的，格雷厄姆必须以恰当的价格购买股票，如果他的买价太高，他会赔钱而不是赚钱。

　　精算法当然缺乏投资大师的那种浪漫色彩…这些神奇的人物只买那些肯定会上涨的股票。但使用它的成功投资者比使用其他任何方法的成功投资者都要多。它的成功依赖于选出某些特定类型的股票，将它们组合在一起，让平均利润期望值成为正数。

　　巴菲特是以这种方式起步的，一直到今天，他在做套利套汇交易时还会使用这种方法。它也对索罗斯的成功有所贡献，而且是大多数商品交易系统的基础。

　　投资者的平均利润期望值相当于保险公司的精算表。找出一组在长期重复购买的情况下平均利润期望值为正的特定投资对象，是数百个成功的投资和交易系统的设计基础。

　　风险与回报

　　大多数投资者都相信，你承担的风险越大，你的预期利润就越高。

　　但投资大师不相信风险和回报是对等的。他只在平均利润期望值为正的前提下投资，因此他的投资风险很小，或根本没有风险。　
“市场总是错的”制胜习惯三　发展你自己的投资哲学

　　投资大师　他有他自己的投资哲学